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日債劇烈波動(dòng),歸根結(jié)底是市場(chǎng)對(duì)美債信仰開始動(dòng)搖|界面新聞

文 張濤(中國(guó)建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部,文章僅代表作者觀點(diǎn))

關(guān)稅戰(zhàn)暫時(shí)“休戰(zhàn)”后,市場(chǎng)緊張的情緒僅得到短暫的松弛,近期日債市場(chǎng)的波動(dòng)再次觸發(fā)了市場(chǎng)的不安。

5月20日以來,30年期日本國(guó)債收益率已由3%下方快速上行至3.2%,升幅超過20個(gè)基點(diǎn)(basis points),20年期日債收益率也快速提升18BPs至2.6%上方,10年期日債收益率雖還在3月下旬1.6%峰值的下方,但升幅也接近10BPs。短短4個(gè)交易日內(nèi),長(zhǎng)端日債收益率上行如此快,相應(yīng)給長(zhǎng)債持有者帶來不小的浮虧壓力。債券收益率與價(jià)格呈反比,收益率上行意味著價(jià)格下降。

截至4月末,過去12個(gè)月日本居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)平均漲幅已升至3.1%以上,隨著日本經(jīng)濟(jì)擺脫通縮,日本央行的政策取向也由寬松回歸正常,加息周期與量化緊縮進(jìn)程(quantitative tightening,QT)均已開啟,相應(yīng)地,日債利率環(huán)境也會(huì)趨緊。尤其是日本央行減持日債會(huì)帶來市場(chǎng)供需關(guān)系的變化——這是糾正長(zhǎng)期量化寬松造成市場(chǎng)扭曲必經(jīng)的,長(zhǎng)端債券收益率呈現(xiàn)出陡峭化上行是能被理解的,期限越長(zhǎng),上行幅度越大。因此,近期日債市場(chǎng)的變化仍處在基本面、政策面和供需面合理變化的框架內(nèi),期間日本股市表現(xiàn)也屬正常。從植田和男“不貿(mào)然干預(yù)”的表態(tài)來看,日本央行并不擔(dān)憂金融穩(wěn)定,周五長(zhǎng)端日債收益率均有明顯回落。

但是,市場(chǎng)不安的情緒并未解除,對(duì)于傳統(tǒng)的安全資產(chǎn)存疑的敘事還在,究其根源是投資者對(duì)美債的信仰出現(xiàn)了動(dòng)搖。日債波動(dòng)前,穆迪剛剛下調(diào)了美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí),再之前特朗普的關(guān)稅政策曾引發(fā)美元股債匯三殺,并由此帶來了美國(guó)關(guān)稅政策的重大調(diào)整,更早還有被華爾街熱議的“海湖莊園協(xié)議”。這些敘事線索背后的核心因素就是美國(guó)政府能否保證其財(cái)政可持續(xù)性。

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首先,目前美債余額已超過36萬億美元,可流通的美債也高達(dá)29萬億美元。按照本財(cái)年前6個(gè)月的美國(guó)政府利息支出規(guī)模推算,美國(guó)政府一年的債務(wù)利息支出將高達(dá)1.2萬億美元,平均付息率超過3.3%,現(xiàn)在美國(guó)政府的年利息支出規(guī)模已經(jīng)超過了GDP的4%,若不是美元體系紅利的支撐,恐怕美國(guó)政府早已破產(chǎn)。

其次,目前美聯(lián)儲(chǔ)持還有4萬億美債,海外投資者持有9萬億美債,兩者合計(jì)持有了四成半的流通美債。但是美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)啟動(dòng)了量化緊縮,并已經(jīng)累計(jì)減持了1.5萬億美債,而從多國(guó)央行持續(xù)增持黃金等外儲(chǔ)多元化舉動(dòng)來看,海外投資者能否繼續(xù)增持美債存在不確定性。

第三,關(guān)稅戰(zhàn)的受挫,實(shí)際上宣告特朗普想快速整頓美國(guó)財(cái)政的計(jì)劃落空。周四,特朗普政府的減稅法案(The One, Big, Beautiful Bill)獲眾議院通過,若最終獲得參議院通過,那么在減稅影響下,美國(guó)財(cái)政收支矛盾會(huì)進(jìn)一步加重?,F(xiàn)在看,特朗普本打算加征關(guān)稅來彌補(bǔ)收支缺口的想法即便不落空,也要大打折扣。

除此之外,關(guān)稅戰(zhàn)可能帶來的通脹壓力,令美聯(lián)儲(chǔ)降息進(jìn)程的恢復(fù)一再延后,高利率環(huán)境不僅影響美國(guó)居民的房貸、消費(fèi)和企業(yè)投資,更會(huì)直接影響到市場(chǎng)對(duì)美債的定價(jià)。

另外,美股估值的昂貴和美元的高估已經(jīng)讓投資交易美元資產(chǎn)的勝率大幅降低。

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最后,也是最重要的,即便施政頻頻受挫,在“MAGA”(Make America Great Again)選民的壓力下,特朗普政府也不會(huì)回頭,“混亂”還會(huì)持續(xù)下去,不確定和不可測(cè)因素只會(huì)越來越多。

短期內(nèi)這些因素都不會(huì)逆轉(zhuǎn),美債市場(chǎng)的波動(dòng)還將持續(xù),如果某些“黑天鵝事件”觸發(fā),不排除目前處于估值波動(dòng)的美債市場(chǎng)還會(huì)惡化為動(dòng)蕩,而5月與6月美債發(fā)行規(guī)模均超過了2萬億美元,這兩個(gè)月無疑是“脆弱”窗口期。當(dāng)然,風(fēng)險(xiǎn)的上升一定意味著潛在溢價(jià)回報(bào)的提高,經(jīng)過調(diào)整后美債估值已足夠吸引賭性強(qiáng)的投資者。

因此,決定性因素最終落到了最基礎(chǔ)的方面——美債流動(dòng)性,美聯(lián)儲(chǔ)作為流動(dòng)性的提供者,這一次究竟是再次扮演救世主,還是成為最后一根稻草,我們只能拭目以待。

(文章僅代表作者觀點(diǎn)。)

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