界面新闻记者 | 张晓云

在监管认定信托公司存在履职不到位问题后，与厦门“楼王”帝景苑有关的重庆信托TOT项目又有新进展。但结果和投资者想的不大一样，这背后是资管产品的损失计算逻辑。

近日，界面新闻独家获悉，有重庆信托TOT产品“京润6号”投资者在产品延期后以重庆信托未尽适当性义务为由提起诉讼，要求支付300万元本金及收益、资金占用损失等，已获得生效判决。

一审中，重庆市渝中区人民法院认定重庆信托在推介、销售京润6号产品违反了适当性义务，判决重庆信托返还段某300万投资本金扣除前期支付的投资收益等后折合为260,4345元。

二审中，成渝金融法院认可一审法院认定重庆信托违反适当性义务的结论，但在损失认定上提出了不同意见。法院认为产品清算程序尚未完成，无法计算损失，撤销一审判决，改判投资者败诉。

值得注意的是，该案近期入选了重庆高级人民法院发布的重庆法院2024年度商事审判十大典型案例。

重庆高级法院认为，该案裁判对完善违反适当性义务的认定和责任承担规则提供了有益参考，有利于规范金融机构行为，强化信息披露义务，实现投资者与金融机构合法权益保护的平衡，对金融市场健康有序发展具有深远意义。

为何在监管、法院接连认定重庆信托存在过错的前提下，投资者还是输掉了官司？对此，界面新闻采访了3位资管产品维权领域的律师。

涉案产品：京润6号

本案涉案产品为重庆信托的TOT产品——“京润6号集合资金信托计划”（下称“京润6号”）。

2021年12月，界面新闻独家报道了该产品出现逾期，该产品总体产品规模为24.252亿元，穿透后是厦门“楼王”帝景苑。投资者购买的时间为2020年，根据以重庆信托为大股东的三峡银行A股招股说明书披露，三峡银行2019年持有一只名为“重庆信托-万厦帝景苑信托”的信托产品10.63亿，其产品风险级别为关注，到期日是2020年11月20日。而京润6号的发行时间为2020年11月，疑似是为重庆信托-万厦帝景苑信托的风险释放所做的缓冲，为其到期提供新的流动性。（详见《【独家】重庆信托TOT项目首次逾期，底层资产为迟迟不开盘的厦门“楼王”帝景苑》）

2023年3月，原重庆银保监局于对重庆信托开具了一张200万元的罚单（渝银保监罚决字〔2023〕4号）。

公开披露的罚单显示，原重庆银保监局指出，重庆信托存在四项问题，分别为：非洁净转让信贷资产，掩盖表内外资产质量；内部风险控制欠审慎；向投资人披露信息不全面不准确；信托资金被用于房地产开发企业缴纳土地出让款。重庆信托被罚款200万元；相关人员被警告并罚款5万元。

2024年3月，界面新闻独家报道前述罚单与京润6号密切相关。界面新闻获得的罚单具体版显示，与京润6号相关的是与第二项内部风险控制欠审慎与第三项向投资人披露信息不全面不准确。

内部风险控制欠审慎主要体现在两方面：一是向非金融企业非洁净转让信贷资产；二是设计TOT结构投资于交易对手出现展期的信托项目、对信托项目出现展期的交易对手发放固有资金贷款。

针对投资者提出的重庆信托在京润6号信托计划违规有没有进行监管措施的事项，金融监管总局重庆监管局表示，已针对京润6号信托计划中履职不到位问题，要求重庆信托整改，并采取监管约谈等监管措施。（详见《【独家】TOT项目京润6号逾期后续：重庆信托履职不到位，监管约谈》）

一审判决：返还剩余本金

其实早在原重庆银保监局作出处罚之后，2023年7月，投资者段某以重庆信托公司未尽适当性义务为由提起诉讼，要求支付300万元本金及收益、资金占用损失等。界面新闻近期从相关方获得了该案一审二审判决书。

一审的争议焦点在于重庆信托在京润6号信托推介管理过程中是否尽到适当性义务。

关于在京润6号信托推介过程中，重庆国际信托公司是否隐瞒投资产品展期的问题。投资者段某主张在信托推介过程中帝景苑信托已经存在展期的情况，但重庆信托公司刻意隐瞒、未予披露，影响了段某的投资选择，主要依据是在重庆国际信托公司当时是三峡银行的大股东，在三峡银行2020年6月19日的招股说明书申报中列举了该银行持有的信托产品，其中帝景苑信托的到期日为2020年11月20日，风险类别为“关注”。

一审法院认为，虽然三峡银行对帝景苑的风险类别标注为“关注”，但重庆国际信托公司与三峡银行系独立民事主体，独立开展经营活动，包括对金融投资产品的投资风险分类。重庆国际信托公司作为股东所享有的是股东权利，而非享有对三峡银行的经营决策权，故三峡银行对帝景苑信托的风险类别为“关注”与本案无必然关联。

但一审法院认为，京润6号信托的业务模式为TOT模式，是以底层信托作为投资产品的信托模式，帝景苑信托系京润6号信托的投资产品。作为信托产品，其以“信用”为投资基础和投资预期，即在约定的期限内按时足额分配本金和利益，故其投资周期、履约状况、是否存在展期等信息是投资产品的核心信息，是投资人了解融资人的偿债能力是否充足、是否存在违约风险的关键信息，直接影响到投资人对帝景苑信托的信托风险的评估和判断，进而影响到投资人对是否投资京润6号信托作出自主投资决策。重庆国际信托公司应当对京润6号信托以及作为其底层资产的帝景范信托进行详细地了解调查，对包括是否存在展期等信息进行充分的信息披露，以使投资人充分了解投资产品的风险和收益情况，以达到“了解产品”的适当性义务。

经一审法院审理查明，帝景苑信托原到期日期为2020年11月20日，后经展期至2021年11月20日。但重庆国际信托公司在京润6号信托推介材料中对帝景苑信托仅仅介绍了资金用途、融资人、还款来源、增值税和风险测评，未对其投资周期、履约状况、是否存在展期等关键信息予以披露，也未在京润6号信托成立后的信托管理报告中及时予以披露，对投资人隐瞒了重大事项，未对信托投资产品的介绍尽到适当性义务。

一审法院判决重庆信托返还投资者段某300万投资本金扣除前期支付的投资收益等后折合为260,4345元，驳回调取信托专户流水申请以及调取监管机构对重庆信托处罚具体材料的申请等其他诉求。

二审反转：驳回全部诉讼请求

一审判决后，重庆信托提起上诉。2024年11月，成渝金融法院作出二审判决，依旧认定重庆信托未尽适当性义务，但撤销一审判决结果，驳回段某全部诉讼请求。

2025年4月，重庆高级法院发布重庆法院2024年度商事审判十大典型案例，该案入选其中。虽然重庆高级法院并未点名重庆信托，仅描述为某信托，但界面新闻根据判决书比对，该案正是投资者段某起诉重庆信托。

基本案情显示，2020年11月5日，重庆信托公司设立案涉信托计划，到期日2021年11月20日，业务模式TOT模式（即以底层信托计划为投资产品），主要投资该信托公司2015年设立的另一信托计划。底层信托计划资金主要用途为向融资人发放信托贷款，用于其房地产项目建设。该底层信托计划于2018年12月20日到期，因出现逾期付息风险，经申请展期至2020年11月20日，后又展期至2021年11月20日。重庆信托公司推介案涉信托计划时，未向投资人披露该信托计划的投资产品即底层信托计划是否存在展期以及展期原因等信息。

2020年11月9日，投资人段某与重庆信托公司签订信托合同认购案涉信托，信托资金300万元。信托合同约定信托财产如需司法诉讼等方式处置，则待程序完毕后进行清算、分配。2022年11月20日案涉信托计划终止。2022年11月23日，重庆信托公司发布信托清算报告，载明因底层信托计划项下融资人未按约归还信托借款，底层信托计划的信托财产需通过司法诉讼等方式处置，信托财产处置、变现后再进行清算、分配。案涉信托计划到期前，因融资人未能按期偿还借款，重庆信托公司向法院申请诉前保全，后依法提起诉讼。2023年4月，双方达成调解协议，就还款安排、强制执行、风险控制措施等进行了约定。融资人归还了部分款项，重庆信托公司陆续对投资人支付了部分本金和收益。

2023年3月，重庆信托公司因案涉信托计划推介材料信息披露问题被行政处罚。2023年7月，段某以重庆信托公司未尽适当性义务为由提起诉讼，要求支付300万元本金及收益、资金占用损失等。

成渝金融法院二审认为，案涉信托计划为TOT模式，其底层信托资产的风险直接影响投资人对该信托计划的风险判断和收益实现。某信托公司在推介信托产品时未向投资人披露底层信托已出现逾期风险，违反了适当性义务，应承担缔约过失责任。一般情况下，缔约过失导致合同不成立或无效，责任方应赔偿因合同未有效成立而产生的损失。但在金融产品销售领域，通常存在虽违反适当性义务但合同有效成立的“合同有效型”缔约过失，其损失确定原则上应以清算结果为基础。由于案涉信托计划清算尚未完成，且本案亦无证据证明清算不能正常启动、推进或者已无财产可供清算等特殊情形，故投资人损失尚未确定，其可待损失明确后再主张权利。遂改判驳回段某的诉讼请求。

重庆高级法院认为，本案系金融机构违反适当性义务及赔偿责任确定的典型案例。适当性义务是诚信义务在金融产品销售领域的具体化，目的是为确保金融消费者能够在充分了解相关风险的基础上作出自主决定，并承受由此产生的收益和风险。本案中，人民法院认定针对嵌套型信托产品，金融机构应主动、完整披露底层资产存在的风险，并通过区分缔约过失责任的不同类型，厘清了违反适当性义务的赔偿规则，明确对“合同有效型”缔约过失的损失确定，原则上应以清算结果为基础。该案裁判对完善违反适当性义务的认定和责任承担规则提供了有益参考，有利于规范金融机构行为，强化信息披露义务，实现投资者与金融机构合法权益保护的平衡，对金融市场健康有序发展具有深远意义。

资管产品损失计算逻辑

在信托公司对投资人隐瞒了重大的事项，未对信托投资产品的介绍尽到适当性义务的前提下，为何投资者还会输掉官司？对此，界面新闻采访了3位资管产品维权领域的律师。究其原因，这是资管行业中投资者经常遇到的资管产品损失计算问题。

上海正策律师事务所律师魏峻军在接受界面新闻记者表示，本案败诉是因为涉案产品目前没有清算，不能定损。如果在资管产品未清算的前提下，特殊情况下法院也可作出判决，推荐关注2021年度上海法院金融商事审判十大案例中的案例4。

界面新闻查阅案例发现，该案为投资者周某起诉钜派投资、钜州投资私募基金纠纷案，为管理人的实控人参与推销、管理私募基金造成投资者损失的责任承担的案件，首例基金销售方承担100%连带赔偿责任的案件。该案中，钜派投资为钜洲资产的实控人，并参与基金销售，该私募基金背后存在一起刑事案件——2.3亿资金被他人恶意挪用无法清算。

2022年9月，界面新闻记者参与了一场由上海金融法院和上海交大高金举办的金融纠纷热点问题研讨会，其中一场圆桌论坛以该案为主题。法学院教授、金融机构人士、金融法院法官一致认为该案在资管产品未清算的前提下，认定私募基金投资者损失范围和责任主体有突破性，在业界获得巨大反响。

但魏峻军认为，该逻辑可能无法适用重庆信托的案例，因为重庆信托积极履职中，未出现前述案例中的刑事情况，且法院认为相关证据也不足以推定损失。

上海国狮律师事务所律师江朵表示，二审法院成渝金融法院并未否认信托公司违反了适当性义务，法院考虑的是如何承担侵权责任的问题。侵权责任构成有四个要件：侵权行为、过错、因果关系、损害后果。法官对此案的改判主要认为现阶段损害后果尚不能确定。在金融产品销售领域，若合同有效成立并实际履行，违反适当性义务导致的损失确定需考虑合同履行收益，一般应在金融产品清算完成后确定。因此，在清算程序未完成时，投资者的实际损失无法确定，其主张损失的证据不足，法院驳回其诉讼请求。若后续清算之后仍不能弥补原告损失，此时原告可继续就未清偿部分提起诉讼。

江朵表示，司法实践中如果资管产品尚未到期清算，则法院可能认定损害尚未发生，并未产生损害赔偿责任。在“陈云与吉林省信托有限责任公司、中国建设银行股份有限公司宁波市分行、中国建设银行股份有限公司山西省分行营业信托纠纷”中，法院认为，虽然信托计划项下的融资人已破产重整，但是“因案涉信托计划尚存续，信托财产亦未清算分配，陈云的实际损失尚无法确定，故对其要求吉林信托赔偿其信托投资损失的诉请本院不予支持”。

投资者此种情况下维权面临诸多问题：如信托项目清算周期往往较长，在此期间投资者无法准确知晓自己的损失金额，难以进行有效的维权；投资者在信托投资过程中处于弱势地位，对信托财产的管理、处置情况了解有限，难以获取充分信息判断自身权益是否受损以及损失程度。即便清算完成确定损失，通过法律途径维权需耗费大量时间、精力和金钱，且结果存在不确定性。

上海博茂律师事务所律师贺宽表示，本案中，二审法院将本案定义为“合同有效型缔约过失责任”，若违反适当性义务，应当在清算完成后才能确定损失，现因清算程序尚未完成，是否存在实际损失以及损失大小均不能确定，故二审改判并驳回了金融消费者的诉讼请求。应该说，二审判决逻辑和思路是正确、清晰的。

但贺宽也表示，本案的性质已不仅是受托人违反“适当性义务”，因为“适当性义务”的本质是“适当的产品销售给适合的金融消费者”，本案中受托人实为“欺诈”行为，其隐瞒了底层信托产品展期等重要事实，导致了本信托计划的金融消费者充当了底层信托计划受益人的“接盘侠”。

他认为，如果是“合同无效型（或可撤销型）缔约过失责任”，通常无需清算定损，而“合同有效型缔约过失责任”通常需要清算定损。法院审理过程中应将两者及其法律后果向金融消费者进行释明，金融消费者若选择前者，可以根据《民法典》的相关规定，请求法院撤销合同、返还本金，类似于欺诈发行应当承担回购股票的法律责任；金融消费者若仍然坚持后者，则驳回起诉，待清算完成后才能确定损失。